2020年谈谈机场股龙头:上海机场

6 2月

A股上市的机场总共有4只,以市值进行排名的话,分别是上海机场,白云机场,深圳机场和厦门空港。

很显然,上海机场是行业的龙头,旗下经营管理着浦东国际机场和虹桥国际机场,1998年上海机场上市时的资产是虹桥机场,2003年11月,上海机场把上市的资产由虹桥机场置换成了浦东机场,所以以下提及的上海机场指的是浦东机场。

上海机场地处长三角地区,长三角是我国经济发展最快、经济总量规模最大、最有发展潜力的地方,从上海飞欧洲和北美,航行时间都是10小时左右,飞亚洲其他主要城市比如:韩国、日本、新加坡、泰国等等时间都在2-5小时内,航行时间相对比较短。

说到上海机场的投资逻辑,就不得不先说它未来的发展战略,毕竟,我们投资的是企业的未来而不是过去。

上海机场的战略规划是——构建完善的国内国际航线网络,成为连接世界各地与中国的空中门户,建成亚太地区的核心枢纽,最终成为世界航空网络的重要节点。

上海机场在2018年的年报中描述了行业的格局和趋势,大致意思是:人民群众的出行需求与日俱增,上海航空作为国际航运中心的重要组成部分,发展前景十分广阔。

历史数据

我们先来了解一下上海机场的历史数据:

从上面3幅图我们可以看到,上海机场的ROE逐年上升,负债率逐年下降,毛利率和净利率逐年上升。

三项数据告诉我们,上海机场的财务状况越来越优秀,竞争力越来越强,尤其是最近两年的净利率趋近于50%,与茅台50%+的净利率相差无几。

而且更不可思议的是:上海机场连续10年的短期借款和长期借款均为0,简直不要太优秀,这里引用李佳琪的那句话:哦买噶,买它!

不过不要着急,上海机场是否值得买入,除了公司是否优秀外,还要看股价是否便宜,对它的估值,咱们放到后面再说,先看看它的业务有哪些?

上海机场的业务

下图是根据2018年的年报资料所制成的图表:

上海机场的主要业务有两大块:航空性收入中的①架次相关收入,②旅客及货邮相关收入,非航空性收入中的:③商业餐饮收入,④其他非航收入。

① 架次相关收入:指的是飞机的起降费、停场费、客桥费等。

② 旅客及货邮相关收入:指的是旅客服务费、安检费等,以及货物、邮件进出机场,按公斤或吨为计算单位进行收费。

③ 商业餐饮收入:指的是机场商铺租赁、授权给经营方经营零售店、餐饮店、广告等。

④ 其他非航收入:指的是一些停车费收入、娱乐设施收入等。

机场这两项收入在定价方面,航空收入实行的是官方指导价,由最高级的领导规定收费标准,只允许机场根据自身情况适当下调收费而不能超过指导价,一类机场允许上浮10%以内。

因为航空业务的价格基本上是受ZF管制的,因此毛利率偏低,不过,机场对省市建设、GDP等各方面的贡献也是巨大的,因此,龙头机场只会将资源越来越集中,形成长期的地域性垄断。

非航收入实行的是市场指导价,这方面就是机场说了算,比如机场内的免税店租金,想租多少就租多少,远比深圳CBD高档写字楼的商铺要贵得多的多。

上海机场将店铺的运营承包给了日上免税行(上海)有限公司,并签订了一份“霸道”的销售合同,合同条款如下:

合同的意思是,如果免税店的实际销售提成比保底提成高,那么就按高的销售提成来支付费用,如果实际销售提成比保底提成低,就按保底提成来支付费用。

对免税店的销售提成比例是42.5%,可以说是非常高了,基本上机场吃掉了大部分的利润,这就是机场对运营方的议价权,这份合同的截止期是2025年,以下是合同履行对公司的影响。

基本上,这份合同给上海机场带来了一个非常明确的保底收益,对上海机场的经营业绩产生了积极的影响。

航空收入

那么影响航空收入的因素有哪些?

主要是飞机起降次、旅客吞吐量和货邮吞吐量。

看得出上海机场的起降次虽然每年正增长,但是增速在逐年下滑。

上海机场的旅客吞吐量虽然在是正增长,但是增速逐年下滑明显。

货邮吞吐量近两年呈现了负增长,这三项数据无不表明,上海机场的容量正逐渐接近饱和,增长量已经明显不如从前了。

不过,这三项数据已经倒逼上海机场进行了扩建,2019年9月16日全球最大的单体卫星厅建成并投入运营,如下图右边的“工”字形就是刚建成的卫星厅。

卫星厅可以提供90多座登机桥,将使浦东国际机场的飞机靠桥率由56%一举提升至95%左右,让绝大部分的旅客可以不用再乘坐摆渡车去远机位登机,而是通过地下的列车车厢直达卫星厅登机。

卫星厅的建成使得浦东机场可以容纳每年8000万的旅客吞吐量,同时,还将现有的T1、T2航站楼的免税店面积扩大1倍多,这个面积的增长力度会使上海机场的免税业务迎来二次爆发。

根据我的调查发现,国外1000万以上吞吐量的机场,非航收入占机场收入的60%甚至70%以上,而上海机场贵为机场龙头,非航收入占比才57%左右,不到60%,跟其他国际机场相比还有比较大的提升空间。

非航空收入

下图是上海机场航空与非航空收入的图表:

从图表中不难看出,上海机场的非航空收入占比越来越高,而且增速也越来越快,航空收入5年涨幅40%,5年复合增速是7%左右,非航收入5年涨幅84%,5年复合增速是13%左右。

这是我们接下来要重点研究的对象,它远比航空收入对上海机场的利润影响更大。

非航空收入的有两类:商业餐饮收入(2017年年报之前为商业租赁收入)、其他非航收入。

我们可以从图表中看出,商业餐饮的收入增速非常快,从2014年的17亿上涨至2018年的40亿,5年涨幅135%,复合年化增长18.6%,2018年商业餐饮收入同比上一年增长了33%,近两年保持了30%以上的增速水平。

而且2018年,商业餐饮收入占了非航收入75%左右的份额,是绝对的利润大头,我们上面说了,上海机场将免税店运营外包给了日上(上海)免税行,签订的销售合同是按照销售提成取较高者来计算。

免税收入受旅客吞吐量的影响较大,旅客吞吐量如果能够持续保持正增长,那么毫无疑问,这项收入也会以每年极高的增速增长。

当然,2020年年初,受病du影响,机场的旅客量肯定会明显下滑,上海机场1季度的餐饮收入不会很理想,但是因为有保底销售提成做保障,我估计这项收入的影响不会很大,因为风险已经转嫁给了日上免税行。

上海机场的商业餐饮收入,主要是由免税店收入和有税商业收入组成。

免税店很好理解,我们在乘坐国际航班时,就会经过免税店,里面有各个国际大牌的店铺,这些店铺就是由日上免税行负责经营,机场对店铺的销售收入进行抽成。

有税商业收入就是除开免税店以外的,比如候车厅、登机口处的餐饮、零售等店铺,对其收取商业租金,这项收入是非常稳定的,碰上这次病du也基本不受影响,就好比你过年回家,哪怕你不住在出租屋里,你也要交房租,机场就是大房东。

卫星厅折旧

说完了上海机场的这两项业务,再来说说卫星厅,因为我们知道,一项固定资产投入使用后,上市公司是要对其进行折旧的。

折旧的意思就是,假如这项固定资产花了100亿建成使用,按照会计准则,对其进行30年折旧年限,那么每年就要从利润中减去这个折旧费,100÷30=3.33亿。

根据2018年的财报显示,卫星厅的转固金额是87亿,折旧年限是8-35年,飞行区的转固金额是9亿,折旧年限是15-30年,我们都取30年的折旧年限。

那么可以计算出,卫星厅和飞行区的固定资产计提折旧会影响上海机场每年(87+9)÷30=3.2亿的净利润。

3.2亿对于上海机场2019年50亿左右的净利润来说,会有6%左右的影响,但是影响并不大,可能投资者更在意的是2020年3月份43.25%的股票将会解禁,投资者担心如此巨量的流通股一旦上市,将会对股价产生强大的抛压。

但是,个人认为完全没有必要担忧,上海机场若是处于高估,可能股价会有上行的压力,但是如果处于合理甚至低估的话,股价该怎么走还是怎么走,不会受到解禁股上市的影响。

长期持有逻辑

在行政属性上,机场是有等级划分的,我国一类1级机场仅有三家,分别是首都机场(京津翼)、上海机场(长三角)、白云机场(珠三角),这三家的距离还是比较远的,不会构成竞争。

上海机场的地理位置,决定了它未来仍将享有极其优质的地域资源,以及长三角区经济高速发展带来的人口红利,说它享有地域垄断属性,一点也不过分。

上海机场的非航收入占比逐年上升,2019年已经达到了60%以上,从原本的一家靠坐地收租的公司,变成了一家销售免税产品的消费品公司,注意,这个变化最终带来的是估值的变化。

以前,咱们对固定资产占比较重,靠固定收租的企业,给的市盈率一般就是10-20倍,这里参考长江电力的市盈率,但是,一旦它转型成了一家消费型企业,市场就不再是这个估值水平了。

上海机场具备垄断属性、重复性消费属性、半定价权属性,5大牛股属性具备其三,未来的市场空间虽然不如茅台恒瑞,但是与其他国际机场相比,仍然有不少的上升空间。

关于上海机场的估值以及卖出逻辑,欢迎关注GZH:百年财商,或者进入投资交流群获取更多的投资技巧和建议。

One Reply to “2020年谈谈机场股龙头:上海机场”

  1. 疫情只是暂时的,影响也只是暂时的,不改变中长期上海机场的投资价值。

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