投资基建股,先看看关于基建的几个问题

1 3月

1. 基建没有空间,中国政府负债率高?

先说政府杠杆的问题,尤其是地产政府负债率会对基建增速产生影响,19年就是这样的。中央政府“开正门,堵偏门”,正门开的太小,偏门堵的太死,导致行业增速不及预期。

2019年11月底,中央政府债务16.28万亿元,地方政府债务21.33万亿元,合计37.6万亿。但是,IMF测算中国2018年末地方政府隐性债务规模达30.9万亿,增速显著放缓,但规模庞大。大家担心的是地方政府融资平台的隐形债务,所以觉得杠杆率高,我们对比一下全球各个国家的情况。

BIS数据,2019年二季度中国政府部门杠杆率为52.4%,发展中经济体均值51.1%,低于通行的60%警戒线,并显著低于G20成员均值83.5%。发达经济体政府部门杠杆率均值为99.3%,其中日本杠杆率高达204.1%。相比于其他国家,政府部门的负债也没有到了非常离谱的地步,尽管看上去不低的。但是我们看到中央政府的整体负债率其实维持在比较低的水平,在目前的情况下,中央政府加杠杆其实还是有比较大的水平。

看看政府部门怎么说,统计局:中国人均基建存量相当于发达国家二到三成。

从数据看,目前中国人均基础设施存量水平相当于发达国家的20%-30%,在民生领域、区域发展方面,还有大量基础设施投资需求。

我们对基建是不是没有需求了,明显不是的。首先,你要理解,基建板块是周期性的。不是什么时候都有机会,就像汽车一样,是存量市场仍旧有人做的很好,有人很差。其次,很多人是灯下黑的,看到一二线城市就说基建没空间了,但是人口最多的还是三四五线城市。最后,我们一二线城市的还没有成为都市圈,市政改造还需要非常多的努力,比如轨道交通,未来这些城市会有更多人。说未来10年像杭州,合肥,武汉这些二线城市会发展成什么像呢,会不会就是现在的北京上海,我觉得有可能,所以我觉得交通领域的弹性依旧比较大的。

2. 基建公司的现金流差?

建筑行业回款慢的特点使得企业经营现金流长期净流出,这个是行业属性决定的,就像高端白酒就是预收款方式销售,本无好坏之分。

在每一轮货币紧缩,信贷收缩的市场中,大家关注的都是高现金流的企业,而对现金流差的企业“深恶痛绝”,这个是特定宏观环境下形成的“记忆效应”于是在货币政策宽松的初期,行业的估值仍旧比较低,11年初,跟14年初都是这样的情景。跟当下大家担心的问题比较类似,你的公司好,但是现金流差,挣的都是账目利润,可是到了12年跟15年,大家却不再担心这个问题。

我们在18年痛恨极了资产减值以及商誉,却在当下的环境中对企业定增并购爱的深沉,无法预测下一刻市场喜欢什么,连巴菲特也做不到。

3. 基建公司的弹性低?

ROE高度稳定,业绩弹性低,估值弹性大。从历史上看,几大央企的ROE长期是相对稳定的,这就意味着想要通过提升业绩带动股价是非常困难的,每年15%的业绩增速其实还是可以实现的,股价的上涨更多的依赖于估值的弹性。在一般的行业当中,ROE长期维持在10-15%,业绩增速在15%附近,那么给出的估值应该是在20-25倍比较正常。但是基建板块,从历史几轮周期看,估值可以非常低,甚至到3-4PE的超低水平,这也就意味着股价上涨更多的依赖于估值的弹性,而估值的弹性看并不一定都是很低的,比如14-15年,港股的11-12年都维持在比较不错的水平。

4. 基建行业高增速VS基建龙头公司市场占有率提升?

大多数行业增速跟GDP增速相关,基本在GDP增速范围内震荡,比如汽车销量增速,手机销量增速都开始呈现明显的周期性,地产基建毫无疑问的也是这样的。在过去的10年,GDP增速在平均在8-10%,那么地产基建增速高一点的在20-30%,低一些的回到零甚至负值,平均应该也是围绕GDP上下震荡的。

未来的GDP继续下台阶的概率比较大,那么几乎所有的行业增速都会往下,基建行业想要回到50%甚至30%以上的行业增速比较困难。如果未来10年GDP平均增速在5%附近,那么行业高点到15%甚至20%,低点在-5%到-8%也并不奇怪。但是我们可以看到的是,行业龙头的市场占有率是在快速的提升的,小的企业因为劳动力问题,融资成本问题逐渐的淘汰,在这个过程中尽管行业增速较低,但是龙头企业依旧可以维持较高的订单增速。

以中国中铁跟中国铁建为例子来看,在过去的19年尽管基建增速在4%附近,但是两家企业都可以干到大20%几的订单,这就是行业龙头在快速的提升。我们也正在走日本一样的经历,我想还有更多的传统的周期行业也会是这样。从完全竞争,到垄断竞争,到寡头垄断,路还很长。基建的行业集中度的逻辑在逐渐的兑现。

自己的理解,难免有偏颇之处,还希望大家可以指正。

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